財報不實民事責任之因果關係──從最高法院102年度台上字第1294號判決談起

證券詐欺（securities fraud）（含財報不實）民事責任，美國證券交易法認係侵權行為損害賠償責任，在因果關係構成要件部分，原告須證明交易因果關係及損害因果關係。在交易因果關係部分，於非面對面交易之集中交易市場，美國聯邦最高法院就團體訴訟於1988年Basic案發展出「詐欺市場理論」，而推定交易因果關係存在。我國證券交易法第20條第2項或第20條之1規定，係屬財報不實之法律規定，學說及實務均認該等規定係屬證券詐欺侵權行為性質，多數說認為在我國法上應有「詐欺市場理論」之適用，實務亦認得以該理論推定交易因果關係存在。本文認依現行民事訴訟法第277條但書舉證責任規定，得以「詐欺市場理論」為法理，或依法律之經濟分析，推定交易因果關係存在。至損害因果關係部分，美國聯邦最高法院於Basic案發展出「詐欺市場理論」，而推定交易因果關係存在，同時亦推定損害因果關係之存在；其後國會於1995年私人證券訴訟改革法增訂第101（b）條，增修於1934年證券交易法第21D（b）（4）條規定，明定原告應證明損害因果關係之存在，聯邦最高法院於2005年Dura案則採事後觀點，否定推定交易因果關係同時亦推定損害因果關係存在。本文認為，就我國侵權行為法制，損害因果關係似不必在損害賠償成立要件上單獨列為一項要件，只需在損害賠償範圍判斷上加以認定即可，以符我國侵權行為損害賠償體系。而就損害因果關係，學說上多認應採事前觀點，實務就此則未明文。本文認為，宜採事後觀點，使投資人所受損害回復至「應有狀態」，以符合侵權行為損害賠償法則；而損害賠償額之量定，宜採淨損差額法，並類推證券交易法第157條之1第3項內線交易認定真實價格之標準，即以不實資訊更正日起10日平均收盤價格為真實價格基準，並參酌美國或日本法例，明定損害賠償額之上限。